引导金融资源重投实业的关键是改革

受经济减速、传统产业产能过剩影响,近年要素资源“脱实向虚”的趋势明显增强。工信部部长苗圩在《求是》杂志发表署名文章称,工业行业平均销售收入利润率偏低,长期在6%-7%低位徘徊,近两年进一步下滑至6%以下。由此导致资金、人才等资源大量向金融、房地产、证券等领域流动,难以吸引到优质要素资源推进工业转型升级。

这种“脱实向虚”在国内并非新鲜事,体现为金融市场的结构性问题。一方面,要素资源被源源不断投放到财务软约束的低效企业中,2014年新增人民币信贷约10万亿,创历史新高,但却在实业难做中“虚化”;另一方面,诸多创新能力强的中小微企业却难以获得创新创业投资支持,往往错失企业成长的最佳时期。在直接融资市场上,相当一部分上市公司IPO和增配股的资金,在“实体和虚拟”两个领域的利润率倒置诱惑下,以存款或投资理财形式回流到了商业银行的资产或负债业务之中;在间接融资市场上,各类融资对象利用时间差、地域差、市场差和不同银行差不断腾挪,当起了资金“掮客”,形成甲银行借款到乙银行存款的“空转”景观。归根结底,“脱实向虚”是金融市场失灵的一种表现,而在中国式的失灵背后,则是“剪不断、理还乱”的政府与市场关系。

应对“脱实向虚”,引导金融资源重投实业,需要建立在对资本特性的适应与驯化上。片面采取一刀切的行政手段往往起不到预期中的效果,甚至可能适得其反。资本特性大致可分为两个方面,一是喜新厌旧,二是趋利避害。之于前者,在经济结构调整中,传统产业、过剩产业讲不出新的故事,自然得不到资本支持,即使在(或明或暗)政府支持下从银行贷到了款,也会转手投向虚拟经济,成为“脱实向虚”的入口。对于这部分产业,要做的并不是打着“金融支持实体经济”的旗号,向财务软约束企业输血,而是加快行业的并购重组,鼓励创新,讲出新的故事来。之于后者,“刚性兑付”的广泛存在,大幅抬高了无风险收益率,加剧了市场的投机氛围。当投资者普遍热衷于投机、在市场上无风险套利,流入高风险领域如创业创新型企业的要素资源自然不足,中小微企业“融资难、融资贵”的问题自然难解。这一方面,并不是央行“定向宽松”,或者中央政府发几个文件可以解决的,需要满足“天时、地利、人和”的条件。

“天时”是制度层面上的改革。市场中最大的“刚性兑付”来自于政府及相关企业,如果不从制度上理清政府与市场关系,打破市场对于政府及相关企业“大而不能倒”、总有财政兜底的幻想,“刚性兑付”问题始终错杂难解。2014年,财税体制改革进一步深化,中央明确原则上不对地方债务兜底,“天时”的条件满足了一半;另一半则是国企改革,要理清楚中央(政府)与企业(市场)的关系,加快政企分开。

“地利”是地方层面的实践。原本2014年被市场寄望为打破刚兑的元年,年初以降的确发生了数起影响力较大的信用事件,但遗憾的是,不论是中诚信托的“诚至金开1号”,还是“超日债”,最终都在(或明或暗)地方政府支持下完成兑付。在打破“刚性兑付”方面,中央可以提要求,但最终还是由地方层面操盘。如果地方上出于GDP、税收、失业或者维稳方面考虑,不愿意打破刚兑,甚至以财政补贴的形式为企业输血,那么这个问题依然是无解的,会一直拖下去。

“人和”是投资者能否承受风险。投资有风险,入市须谨慎,道理人人都懂,但当风险发生了,人人都不希望落到自己的头上,最终演变成为社会与维稳问题。金融风险的维稳化是地方政府与金融机构息事宁人、保证刚兑的重要原因,但却进一步加剧了投资者的逆向选择,所谓“会哭的孩子有奶喝”。进而言之,投资者能否承受风险,金融风险该怎样在各市场主体之间分担,则是依法治国、依法治市的问题。十八届四中全会强调全面推进依法治国,相关改革才刚刚开始。

最终分析结论(Final Analysis Conclusion):

要素资源“脱实向虚”是老问题,根植于中国政治经济结构,颇具有中国特色。片面采取一刀切的行政手段很难起到预期中的效果。应对“脱实向虚”,引导金融资源重投实业,治本之道在于改革。关键是理清政府与市场关系,做到“天时、地利、人和”。

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